上半年2023年雖然國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)略讓人擔憂，但聚焦到鋁上終端消費表現(xiàn)可用亮眼來形容，只不過海外處于加息周期一定程度上抑制了鋁價的上漲空間。三季度伊始正值傳統(tǒng)消費淡季，鋁棒加工費低迷棒廠減產(chǎn)負反饋至鋁錠社會庫存增加，或導致鋁價季節(jié)性回落，不過由于鋁錠社會庫存絕對基數(shù)處于歷史低位，因此預計回落空間有限。進入4月份，待美國加息進程結束，國內(nèi)或將有更為有利的利多政策落地，疊加傳統(tǒng)消費旺季，鋁價或將向上突破箱體。

　　1. 2023年上半年行情回顧

　　2023年上半年滬鋁加權價格在17700-19500元/噸的區(qū)間內(nèi)窄幅震蕩，1月份在疫情管控結束后消費集中復蘇的脈沖下，疊加市場預期宏觀將出刺激性政策，市場情緒亢奮，滬鋁價格17700元/噸上漲至近19500元/噸，隨后春節(jié)期間價格季節(jié)性回落至18000元/噸。1季度末云南地區(qū)降水不足造成電解鋁額外進一步減產(chǎn)，供應端市場炒作豐水期電解鋁復產(chǎn)困難，鋁價重新突破19000元/噸，隨后刺激政策預期的落空疊加宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲弱，鋁價下跌至17300元/噸，整體未能突破箱體震蕩區(qū)間。

　　從微觀數(shù)據(jù)觀察，國內(nèi)鋁錠社會庫存從春節(jié)后高點127萬噸一路下滑至端午前52萬噸，一方面由于地產(chǎn)竣工、汽車產(chǎn)銷和光伏行業(yè)表現(xiàn)出超預期增長；另一方面由于鋁廠等下游初級加工品新增產(chǎn)能的快速投放，使得隱形成品庫存有所增加，這也導致加工企業(yè)的惡性競爭，鋁棒加工費即使在消費旺季表現(xiàn)也較為疲弱，目前廣東90鋁棒加工費已跌300元/噸，甚至跌破現(xiàn)金成本。鋁錠市場由于社會庫存處于低位狀態(tài)，且可流通倉單少，持續(xù)出現(xiàn)擠倉情況，現(xiàn)貨升水高企。

　　2023年上半年氧化鋁價格連續(xù)處于陰跌的狀態(tài)中，河南礦山復墾造成供應鏈減少，氧化鋁鋁廠減產(chǎn)檢修的消息頻出，5月份氧化鋁廠出現(xiàn)較為集中的減產(chǎn)。沿海地區(qū)新增產(chǎn)能的順利投放，使得氧化鋁供應仍然處于增加狀態(tài)中，當下減產(chǎn)難以改變供需格局，氧化鋁價格或繼續(xù)低位徘徊。2023年上半年電解鋁企業(yè)利潤維持良好水平，截止目前行業(yè)加權利潤達到2700元/噸。

　　2. 產(chǎn)業(yè)供需現(xiàn)狀 2.1 水電緩解，電解鋁供應開始恢復

　　截止5月底電解鋁運行產(chǎn)能約4092萬噸，1-5月份電解鋁累計產(chǎn)量1674.2萬噸，同比增長3.3%。2022年下半年電解鋁供應受水電影響嚴重，8月初四川因為高溫天氣，電力缺口較大，電解鋁企業(yè)全部停產(chǎn)，并在8月底開始復產(chǎn)，不過復產(chǎn)進程緩慢截止目前復產(chǎn)基本完成，只剩下4萬噸尚未復產(chǎn)。9月云南由于來水較少，電解鋁企業(yè)也被迫停產(chǎn)、降負荷，2023年2月，云南電解鋁再次限產(chǎn)，兩次限產(chǎn)產(chǎn)能近200萬噸，于2023年6月下旬開始復產(chǎn)，預計復產(chǎn)規(guī)模超130萬噸。2022年12月份貴州地區(qū)因電力問題被迫減產(chǎn)，減產(chǎn)規(guī)模超70萬噸，于2023年3月份開始復產(chǎn)，5月份復產(chǎn)節(jié)奏提速，目前尚有約15萬噸產(chǎn)能待復產(chǎn)。水電鋁供應受極端氣溫天氣以及水電供應干擾較強，2022年8月份至2023年3月份受此影響總計減產(chǎn)產(chǎn)能近400萬噸。

　　目前按云南對電解鋁用電負荷放開額度計算云南復產(chǎn)產(chǎn)能130萬噸（不包含魏橋產(chǎn)能轉移計劃），但當下西南正值豐水期，且考慮去年泄洪后降水減少造成的水電供應問題，今年水庫并未開閘放水，水庫水位高于歷史同期水平，以應對后期降水可能減少的局面。且今年厄爾尼諾概率較大，南方降水或較為豐沛，電解鋁企業(yè)利潤豐厚，企業(yè)復產(chǎn)意愿積極，因此水電好轉不排除復產(chǎn)超預期的可能。

　　新增產(chǎn)能方面，上半年已投產(chǎn)產(chǎn)能14萬噸，待投產(chǎn)產(chǎn)能24.8萬噸，據(jù)統(tǒng)計在不考慮山東魏橋產(chǎn)能置換的情況下，預計2023年12月底國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能達到4300萬噸，接近產(chǎn)能天花板，全年電解鋁產(chǎn)量4160萬噸，同比增長3.8%。

　　2.2 俄鋁沖擊進口市場

　　2023年1-5月份中國原鋁累計進口37.18萬噸，去年同期為0.13萬噸，上半年進口窗口兩次打開，加上俄烏事件導致俄鋁海外銷售不暢，被迫低價銷往中國，因此造成進口量的增加，預計全年進口量可達到100萬噸。合金累計凈進口35萬噸，同比減少23.9%，國內(nèi)鋁合金市場消費平平，開工率處于低位也造成進口量的減少。

　　2.3 國內(nèi)氧化鋁因虧損主動減產(chǎn)

　　據(jù)SMM統(tǒng)計2022年1-5月國內(nèi)冶金級氧化鋁產(chǎn)量3234.4萬噸，累計同比增長4.2%，沿海低成本地區(qū)新增產(chǎn)能的投放，礦石緊張以及盈利困難使得河南山西地區(qū)氧化鋁廠被迫減產(chǎn)，行業(yè)開工率從去年高點87%跌至目前79%，行業(yè)洗牌正在進行中。據(jù)我的有色統(tǒng)計，2023年國內(nèi)氧化鋁減產(chǎn)規(guī)模635萬噸，其中5月份集中減產(chǎn)295萬噸，河南地區(qū)礦山復墾礦石供應緊張，使用進口礦又面臨成本的高企，貴州地區(qū)例行進行常規(guī)檢修，加上氧化鋁價格持續(xù)陰跌，企業(yè)提升開工率意愿不強，且也進退兩難被迫減產(chǎn)。

　　2023年氧化鋁減產(chǎn)與投產(chǎn)并進，據(jù)統(tǒng)計1-5月份累計投產(chǎn)產(chǎn)能540萬噸，截止5月底，中國氧化鋁建成產(chǎn)能10025萬噸，運行產(chǎn)能7910萬噸。預計全年氧化鋁產(chǎn)量8050萬噸，同比增長3.6%。

　　2023年1-5月份中國氧化鋁凈進口22.7萬噸，同比減少33%。1-5月份氧化鋁累計供應過剩10萬噸。

　　2.4 海外能源價格回落，中國水電緩解

　　海外能源危機解除，歐洲天然氣庫存脹庫，2023年荷蘭TTF天然氣價格從76歐元/MW降至目前37歐元/MW，最低探至23歐元/MW；當下荷蘭TTF天然氣價格折算電價0.72元/度，德國電力成交價0.97元/度，挪威電力成交價0.88元/度。國內(nèi)動力煤價格大幅度回落從1200元/噸降至800元/噸，市場采購煤炭的鋁廠自備點發(fā)電成本約0.41元/度。

　　隨著西南地區(qū)雨季的來臨，蓄水量有所提高，且為了預防雨季后期降水不足的情況，水庫并未排水，蓄水量高于往年同期。云南電解鋁放開200萬千瓦時電力負荷，折算產(chǎn)能130萬噸，若來水充足，不排除云南200萬噸全部復產(chǎn)的可能，6月下旬云南地區(qū)電解鋁已經(jīng)開始復產(chǎn)。

　　能源價格回落，原料價格下跌，鋁價表現(xiàn)相對堅挺，電解鋁行業(yè)加權利潤穩(wěn)定增加，截止目前行業(yè)加權利潤已達到2700元/噸。

　　3. 庫存情況

　　2023年春節(jié)后電解鋁社會庫存持續(xù)下滑，從127萬噸降至端午前52萬噸，一方面由于云南地區(qū)出現(xiàn)減產(chǎn)情況供給增速較緩，其次終端消費數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為亮眼，最后初級加工企業(yè)的產(chǎn)能快速投放造成中間產(chǎn)成品的增加，鋁錠庫存隱性化。鋁錠社會庫存降至歷史低位，但也呈現(xiàn)出累庫跡象。鋁棒社會庫存從春節(jié)后高點22萬噸降至不足14萬噸，不過已于6月初呈現(xiàn)出累庫趨勢。

　　截止5月份鋁水比例仍保持在高位75.5%，但6月下旬開始隨著消費季節(jié)性走弱，鋁棒加工費快速走低，鋁水比例開始下滑。鋁錠鋁棒出庫量均出現(xiàn)回落。

　　2023年上半年LME庫存保持平穩(wěn)，維持在50-60萬噸之間，但鋁錠倉單庫存緊張，截止6月底倉單庫存已降至4.6萬噸，其中包含重復質押的鋁錠，即可流通倉單量不足3萬噸，這也給擠倉創(chuàng)造了條件。

　　4. 上半年終端消費表現(xiàn)亮眼

　　5月下旬開始，從型材開工率方面看逐步進入季節(jié)性消費淡季，鋁棒市場的惡性競爭使得加工費從4月開始就出現(xiàn)了明顯回落，廣東90鋁棒加工費從春節(jié)后最高點650元/噸跌至最低點80元/噸，鋁棒企業(yè)加工成本約300元/噸，當下主流鋁棒產(chǎn)地的加工費均已跌破加工成本。

　　中國地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷臘月寒冬，也在等待春日的暖陽，截止2023年5月房地產(chǎn)投資完成額45701億元，累計同比下滑7.2%，房屋新開工面積39722萬平方米，同比下降22.6%，房屋竣工面積27825萬平方米，累計同比增長19.6%。地產(chǎn)短期看金融，目前市場預期通過放松地產(chǎn)限購政策以達到穩(wěn)定經(jīng)濟的，當尚未有實際政策落實，從土地成交面積以及商品房銷售數(shù)據(jù)來看，地產(chǎn)企業(yè)資金回流壓力依舊較大，地產(chǎn)投資及開工數(shù)據(jù)的好轉尚需耐心等待，而竣工數(shù)據(jù)的維持則需要國家政策方面的進一步推動。就鋁消費而言，2023年對地產(chǎn)行業(yè)竣工數(shù)據(jù)改善拉動鋁用需求保持樂觀的態(tài)度，預計消費增量可貢獻60萬噸。

　　隨著硅料的逐步投產(chǎn)，硅料價格及硅片價格的下滑，以及水電緊缺等因素影響，2023年光伏裝機速度遠超預期。國家能源局公布的1-5月全國電力工業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，光伏新增裝機量達到61.2GW，同比增長1.58倍。預計2023年中國光伏新增裝機量可達到150GW，同比增長76%，遠超年初預期的120GW；其中分布式裝機量90GW，集中式60GW。按照邊框用鋁量0.72萬噸，支架用鋁量1.88萬噸，考慮組件出口的增長，2023年光伏行業(yè)用鋁需求475萬噸，比2022年增加170萬噸，考慮到鋁合金支架滲透率的問題，預估實際貢獻增量130萬噸。

　　據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計2023年1-5月份中國汽車產(chǎn)量1068.7萬輛，同比增長11.1%，其中新能源汽車產(chǎn)量300.5萬輛，同比增長45%，傳統(tǒng)汽車產(chǎn)量768.2萬輛，同比增長1.8%。汽車產(chǎn)量在上半年表現(xiàn)出高增速的亮眼表現(xiàn)一方面受制于去年同期疫情封控嚴格造成的低基數(shù)，但在新能源汽車購置稅減免延期以及汽車下鄉(xiāng)等政策的拉動下，汽車行業(yè)產(chǎn)銷一改年初的疲態(tài)，呈現(xiàn)迅猛的增長態(tài)勢。

　　預計2023年中國汽車產(chǎn)量2770萬輛，同比增長2.6%，新能源汽車產(chǎn)量820萬輛，同比增長16.3%,傳統(tǒng)車產(chǎn)量1950萬輛同比略有減少，汽車行業(yè)用鋁量增長47萬噸，超過年初預期的25萬噸。

　　2023年上半年滬倫比值階段性呈現(xiàn)2次進口盈利窗口打開的情況，據(jù)統(tǒng)計1-5月份中國未鍛軋鋁及鋁材出口量231.5萬噸，同比減少20.2%，凈出口132.6萬噸，同比減少33.9%，其中單鋁材累計凈出口204.8萬噸，同比減少17.1%。預計全年累計出口量560萬噸，同比下滑15%，其中鋁材凈出口440萬噸，同比減少23.3%，出口市場對消費拖累114萬噸。

　　綜上2023年國內(nèi)消費依舊維持韌性，地產(chǎn)竣工提供增量60萬噸，硅料價格下滑后光伏裝機提速以及出口提供增量130萬噸，新能源汽車滲透率提高使得汽車行業(yè)貢獻增量47萬噸，綠色能源的建設帶動的電網(wǎng)發(fā)展以及疫情后的終端消費總共預計貢獻增量15-20萬噸，唯獨出口市場減少114萬噸，以國內(nèi)口徑統(tǒng)計消費增量140萬噸。

　　5. 供需平衡

　　2023年預計電解鋁產(chǎn)量4160萬噸，同比增長3.8%，原鋁凈進口預估100萬噸比2022年增加20萬噸，合金進口量減少至80萬噸，折算含鋁量68萬噸，國內(nèi)供應量為4328萬噸，全年消費4284萬噸，增速3%。全年供應過剩28萬噸，供需基本平衡。

　　6. 結論展望

　　上半年2023年雖然國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)略讓人擔憂，但聚焦到鋁上終端消費表現(xiàn)可用亮眼來形容，只不過海外處于加息周期一定程度上抑制了鋁價的上漲空間。三季度伊始正值傳統(tǒng)消費淡季，消費環(huán)比走弱鋁棒加工費跌破生產(chǎn)成本，棒廠減產(chǎn)負反饋至鋁錠社會庫存增加，或導致鋁價季節(jié)性回落。不過由于鋁錠社會庫存絕對基數(shù)處于歷史低位，現(xiàn)貨市場供應緊張且頻繁出現(xiàn)高升水的情況，因此預計回落空間有限，按照行業(yè)最高地區(qū)生產(chǎn)成本計算17400元/噸為估值低點，即在低庫存情況下保持全行業(yè)不虧損。進入4月份，待美國加息進程結束，國內(nèi)或將有更為有利的利多政策落地，疊加傳統(tǒng)消費旺季，鋁價或將向上突破箱體，長線可考慮在估值低點附近逢低布局多單。

　　2023年氧化鋁扭轉供需格局的概率較小，價格或維持區(qū)間震蕩走勢，下有成本支撐。當下電解鋁行業(yè)加權平均成本為16200元/噸，行業(yè)利潤保持較高水平，在傳統(tǒng)消費淡季之時可選擇做空電解鋁做多氧化鋁（即做空鋁廠利潤），但需警惕氧化鋁剛剛上市，市場容量較小情況下，資金擾動帶來了較大波動。